“Los tipos lo cambian todo”: MGP recomienda cautela en los mercados

La información que esperaban los mercados financieros en los dos últimos meses de relativa calma ha ido llegando a lo largo del último mes. Esta nueva luz que alumbra a los inversores ha llevado a las bolsas a terminar la primera mitad del año con rentabilidades que comparan muy bien con las de finales de 2022, mientras que, en la renta fija, aunque las rentabilidades son todavía insuficientes para compensar el mal año pasado, son más que bienvenidas especialmente para los inversores más conservadores.

A nadie se le escapa que esa luz que nos llega proviene de una tormenta que está por ver si acaba llegando a los mercados financieros como números analistas y macroeconomistas llevan vaticinando desde inicios de año. En este sentido, y dados los últimos datos macroeconómicos, la tormenta parece estar encaminándose más hacia un continente europeo que ha empezado a dar síntomas de menor capacidad de resistencia que la economía estadounidense. Lo que está también por ver es si esta tormenta será pasajera, o si, por el contrario, tendrá efectos más duraderos en forma de recesión.

El optimismo continúa en las Bolsas

La evolución de los diferentes activos en lo que llevamos de año corresponde a un entorno de mercado en el que todo va razonablemente bien: las Bolsas subiendo por el impulso de unas economías que hasta ahora han resistido mucho mejor de lo esperado y complementadas por el auge de la inteligencia artificial y lo que pueda suponer de cara a los próximos años en las cuentas de resultados de las compañías.

Además, dada la fortaleza del empleo, las empresas están mejorando sus perspectivas de cara a los próximos meses, lo que las Bolsas celebrar con rentabilidades doble dígito en los principales índices.

Ya comentamos en el informe anterior la parte “oculta” que la evolución de algunos índices escondía, pero durante el último mes, el optimismo se ha ido extendiendo hacia estilos de gestión y sectores que habían recibido escaso apoyo desde inicios de año. Este optimismo, en algunos casos desmedido, viene también derivado de un aumento del riesgo en las carteras con la intención de recuperar parte de la rentabilidad perdida (o no ganada) debido a un posicionamiento cauto desde principios de año. Sea como fuere, las Bolsas reflejan el mejor escenario macroeconómico que nos hemos encontrado en esta primera mitad del año. Es en renta fija donde encontramos todavía mayor indefinición y en la que el ‘carry’ (o cobro de cupones) es por ahora el único factor que sustenta el precio de los bonos.

La inflación y el crecimiento resisten

La inflación ha sido la variable que más nos ha preocupado (y preocupa todavía) desde su fuerte irrupción el año pasado. Las últimas lecturas siguen apuntando en la buena dirección, aunque todavía se sitúan en tasas muy alejadas de los objetivos marcados por los bancos centrales. Aparte de sorpresas positivas o negativas, la tendencia de desinflación parece clara, al menos en su cálculo general. No podemos decir lo mismo de la inflación subyacente, que continúa anclada en niveles medios del 5%, lo que provoca que las previsiones de inflación para 2024 se hayan ido poco a poco revisando al alza.

Si nos fijamos en el crecimiento, las economías se han mantenido bastante fuertes hasta ahora, demostrando como buena la teoría del Premio Nobel Milton Friedman de que los efectos de una política monetaria dura/laxa tardan en tener su reflejo en la economía real. Los servicios y el empleo siguen alejando los temores a una recesión y, sin lugar a duda, la variable a seguir desde un punto de vista macroeconómico para dilucidar en qué momento exacto el ciclo nos encontramos.

Por el momento, aunque revisadas a la baja, las precisiones de crecimiento más allá de este 2023 se mantienen en niveles que, por un lado, mantendrían la tormenta de la recesión lejos de las economías y, por otro, a unos bancos centrales sin razones para rebajar los tipos de interés.

Y todo ello en un momento en el que la divergencia entre Estados Unidos y el resto del mundo vuelve a desacoplarse. Si nos fijamos en cómo han ido resultando las últimas referencias macroeconómicas, el país ha vuelto a sorprender por el lado positivo con lecturas de datos macro mucho mejor de lo esperando en un amplio espectro de referencias.

Sin embargo, al otro lado del Atlántico, vemos cómo los datos han seguido siendo bastante peores de lo esperado, llevando al índice europeo hacia niveles no vistos desde la crisis financiera. Esto es tan solo el reflejo de lo difícil que le puede resultar a la eurozona convivir con unos tipos de interés más altos. Le acompaña en su caída la economía china, para la que el mercado sigue esperando un impulso monetario y fiscal que no termina de llegar.

¿Qué esperar de los bancos centrales?

Hasta que la inflación y/o el crecimiento den más síntomas de debilidad, el escenario sigue siendo el mismo desde el punto de vista de decisiones de política monetaria. Los niveles actuales de los principales indicadores macroeconómicos y sus perspectivas a futuro son incompatibles con la posibilidad de un nuevo apoyo por parte de los bancos centrales al precio de los activos financieros. Es más, si analizamos cada una de las intervenciones de Christine Lagarde o Jerome Powell en Sintra podríamos llegar a la conclusión de que tanto la Reserva Federal (Fed) como el Banco Central Europeo (BCE)se han vuelto “insensibles” al crecimiento, centrando todos sus esfuerzos en reducir la inflación. En realidad, no es un mensaje nuevo, dado que vienen realizando declaraciones en la misma sintonía desde que comenzaran a subir los tipos de interés en 2022, pero sí ha servido para que el mercado terminara de poner en precio que no habrá recortes de tipos en 2023.

Por el lado de la liquidez que llega al mercado, más allá de variaciones puntuales, tampoco es posible que veamos un cambio de dinámica. Y esto es coherente con unas economías que por ahora no necesitan estímulo monetario y uno bancos centrales que se apresuran en retirar liquidez acumulada de más en los últimos años. Por tanto, en el corto plazo, y de cara al verano hasta la cita anual en Jackson Hole, no prevemos granes titulares por parte de las autoridades monetarias.

Conclusiones

La primera de las conclusiones es que los bancos centrales se muestran más agresivos de lo previsto, dado que la inflación resiste y el crecimiento, aunque diverge entre Estados Unidos y Europa, se mantiene en terreno positivo. Como consecuencia, es posible que la tendencia plana en los índices de renta fija continúe unos meses más si nada cambia.

La segunda de las conclusiones la extraemos de lo que trasladan las empresas y los equipos de relación con los inversores a los analistas, y es que la mayoría de los negocios prevén una buena temporada de resultados en el segundo trimestre. Esto sin lugar a duda supondrá un nuevo viento de cola para la cotización de las acciones, dado que a nivel macroeconómico los ROEs, márgenes empresariales y niveles de deuda permanecerán al menos en el corto plazo en unos niveles óptimos.

La última conclusión es que, aunque hemos entrado en un nuevo paradigma del mercado, el patrón sigue siendo el mismo que en los últimos cinco años con Estados Unidos y tecnología liderando con creces las alzas. El mercado todavía no parece reconocer los tipos de interés lo cambian todo y que valoraciones tan exigentes desde el punto de vista precios/beneficio son incompatibles con unos tipos de interés reales positivos. Por tanto, seguimos recomendando cautela y alejarnos de los riesgos que un exceso de concentración provocada en parte por la gestión pasiva pueda llevarnos.